Blodbad på aktiemarkeder er del af en kompliceret fortælling

Man skal passe på med superlativerne, men det er ikke for meget at tale om et kollaps på det japanske aktiemarked. Det brede Nikkei 225-indeks er faldet med ni procent her i mandagens handel efter at være nede med over 15 procent på et tidspunkt og er nu faldet 16 procent den seneste uge. Nedturen tog for alvor fart i fredags og er fortsat mandag. De europæiske markeder er badet i rødt, men det blegner sammenlignet med de bøllebank, der lige nu uddeles til de amerikanske teknologiaktier. Nasdaq-indekset er nede med fire procent i formarkedet og er faldet 13 procent på en uge. Aktiemarkedets »frygtindeks«, VIX-indekset, er steget til det højeste niveau siden april 2020. Kryptovalutaer har oplevet tocifrede fald over hele linjen, og Bitcoin har mistet mere end en femtedel af sin værdi på en uge. Det ligner en total nedsmeltning. Alt sammen – angiveligt – drevet af frygt for en amerikansk recession, samtidigt med at væksten i den kinesiske økonomi også halter. Fortællingen er dog en del mere kompleks end som så. For lad os vende blikket mod den bedste af alle recessionsindikatorer: olieprisen. Olieprisen er faldet med mindre end én procent indtil videre her mandag og fire procent den seneste uge. Den er faldet 11 procent den seneste måned, men nok så vigtigt er niveauet – en pris på over 76 dollar for en tønde nordsøolie – ikke noget, der ligner et kollaps i efterspørgslen efter olie, som en større økonomisk krise ellers ville medføre. Prisniveauet er tværtimod normalt det, som vi betegner som et gyldent punkt, hvor prisen er lav nok til ikke at bremse den økonomiske aktivitet, men høj nok til at give penge i kassen hos de olieproducerende lande. Hvad er det så lige, der har sendt aktierne så kraftigt ned og investorerne i flyverskjul i sikre havne som statsobligationer fra USA og Europa? To faktorer gør sig gældende. Den ene handler om USA. Den anden handler om Japan. Vi fokuserer generelt mest på USA, men den japanske forbindelse er nok vigtigere i den nuværende situation, fordi Japan har været en finansieringsmaskine for aktiemarkedet. Og så er der et tredje ben, der handler om dig og mig – og hvordan vi opfører os. Nu er vi bange for recession i USA Først USA. Den amerikanske centralbank holdt møde onsdag i sidste uge og gav her bolden op for en rentenedsættelse i september. Det blev fulgt til dørs med beskrivelsen af en stærk økonomi, men hvor arbejdsmarkedet var lidt blødere. Det var altså ikke noget tegn på større afmatning, og formanden Jerome Powell ville slet ikke sætte ord på, hvad der skal ske efter september. Underforstået: Økonomien er fortsat stærk. I ugen op til mødet havde en række storbanker med Goldman Sachs i spidsen forsøgt at piske en stemning op om, at den amerikanske centralbank skulle sætte renten ned med det samme. Lige nu kan Goldman Sachs skovle penge ind – hvis de har placeret sig i markedet, som de har meldt ud i deres »analyse« af den amerikanske rentepolitik. Spørgsmålene på Powells pressemøde i onsdags gik mest på den fortælling: om Federal Reserve ikke var kommet bagud med rentenedsættelserne. At en amerikansk recession er uundgåelig. Det er ikke første gang, at denne stemning har fået fodfæste. Men denne gang blev det fulgt op af faktiske nøgletal med et svagt barometer for optimismen i amerikansk industri og så en jobrapport, der på ingen måde var dårlig, men hvor lavere jobvækst og et spring i arbejdsløsheden blev fortolket, som at den amerikanske jobmaskine nu er gået i stå. Det hører med til fortællingen, at jobtallene blev indsamlet på et tidspunkt, hvor USAs førende jobmaskine, nemlig staten Texas, var ramt af en orkan, hvilket nok har trukket ned i jobtallet og løftet ledigheden. Næste måned kan derfor få et tilsvarende løft. Nøgletal fra amerikansk økonomi bliver exceptionelt vigtige for aktiemarkedet i de kommende uger. Det samme gør signaler fra virksomhederne. Eksempelvis kan rederierne fortælle om handlen – og om, hvilken julehandel amerikanske butikker har købt ind til. Et godt gæt er, at de regner med en fin omsætning. Samtidig er forventningen til omfanget af rentenedsættelser fra den amerikanske centralbank skudt i vejret. Markedet er nu helt overbevist om, at Federal Reserve sætter renten ned med et halvt procentpoint i september. Og igen i november – efterfulgt af et kvart procentpoint i december. Det er helt uden skelen til det politiske efterår og i øvrigt også den underliggende styrke, som amerikansk økonomi har udvist indtil nu. Renterne på de tiårige amerikanske statsobligationer er faldet, i takt med at investorerne har trukket følehornene til sig og søgt tilflugt i de sikre havne. Det har også trukket europæiske renter med ned. Men interessant nok indikerer de korte amerikanske statsrenter kun to til tre rentenedsættelser på et kvart procentpoint frem til årsskiftet. Og her er der en anden krølle på markedsbevægelserne. Dollaren ligger fuldstændig stabilt over for euroen (og den danske krone) og en bred vifte af valutaer. Normalt ville en sådan skarp korrektion i forventningerne til centralbanken også sætte fut i valutamarkedet. Norske og svenske kroner er normalt også allergiske over for øget risiko i aktiemarkedet, men er faktisk steget lidt. Både valutamarked og oliemarked tager tingene helt anderledes end aktiemarkedet – og i forlængelse heraf rentemarkederne. Japan er faktisk vigtigere Det bringer os til den anden vigtige faktor: Japan. Der var også møde i den japanske centralbank i onsdags. Her satte man renten op til 0,25 procent og signalerede flere renteforhøjelser. Japan er meget langt bagud i forhold til resten af verden, når det gælder pengepolitikken, og har sammen med Sverige haft det mest aggressive lempelsesforløb i den vestlige verden. Nu går man langsomt den anden vej. Vi sad klar ved tastaturet, men der skete ingenting i de finansielle markeder umiddelbart efter. Men de er så sandelig kommet efter det. Det hele drejer sig om yennen. I midten af juli var yennen svækket til det svageste niveau over for dollaren siden 1980erne. Men med udsigten til, at Japan vil bevæge sig væk fra den ekstreme lempelse, begyndte yennen at stige i værdi. De seneste dage er den eneste store bevægelse i valutamarkedet en kraftig styrkelse af yennen over for alt. Det skyldes udsigt til højere renter, men også at det har været en pengemaskine at låne billigt i yen og så købe noget i en anden valuta, hvor afkastet er højere. Som eksempelvis amerikanske teknologiaktier. Det kaldes en »carry trade«, og med styrkelsen af yennen er disse handler pludselig under dybt vand. Bevægelsen i yennen lignede til forveksling bevægelsen i det japanske aktiemarked og de amerikanske teknologiaktier. Når yennen styrkes næsten tre procent mandag, skyldes det også, at en masse investorer er nødt til at købe yen for at komme ud af handler, der taber store penge. Styrkelsen af yennen er i øvrigt præcis det modsatte af, hvad den japanske centralbank ønsker, så spørgsmålet er, om man nu får kolde fødder i Tokyo. I givet fald vil det være et signal om, at man aldrig kan bevæge sig væk fra nulrenter. Så vi taler og skriver meget om risikoen for en amerikansk recession som drivkraft. Men det meste skyldes interne forhold i de finansielle markeder. Det skyldes måske også, at det ikke er noget, som storbankerne har lyst til at tale så meget om. At »højt at flyve«-perioden delvist har været baseret på en spekulativ lånestrategi. Hvad er noget værd? Det bringer os så til det sidste ben, nemlig hvordan store markedsfald påvirker andre investorer. Sælger vi nu med arme og ben, så får nedturen for alvor fat. Ser investorer de store fald som en købsmulighed, vil det være mindre dramatisk. Og så skal man huske, at når noget stiger meget, så kan det også falde meget. Korrektionen kan få mange til at genoverveje, hvad noget er værd. Hvor meget man egentlig er villig til at betale for en fremtidig indtjening, som jo er det, som en aktiekurs i sidste ende bør afspejle. Det rammer herhjemme også de højtflyvende aktier som Novo Nordisk og Zealand Pharma. Markedspsykologien har fået sit eget liv og vil blive forstærket af, at kursmål på aktierne nu skal nedjusteres massivt – alene fordi kurserne er faldet. Og dermed kan en overdreven frygt for økonomisk tilbagegang blive selvopfyldende. De kommende uger bliver turbulente. Men det er fortsat ikke en done deal, at centralbankerne bliver grebet af samme panik, som har ramt dele af aktiemarkedet. De europæiske aktier viser større modstandskraft – blandt andet fordi vi har så lidt teknologi. Til gengæld har vi en masse industri, der bliver hårdt ramt, hvis et økonomisk tilbageslag skulle indfinde sig. Og en del aktier, der er prissat meget højt målt i forhold til en mere traditionel målestok. Hold øje med olieprisen. Nøgletal. Så skal vi lige have styr på, hvad virksomhederne siger om virkeligheden derude. For pudsigt nok har blandt andet rederierne klaret sig bedre i den seneste tumult end andre. Og så skal vi huske, at langt de fleste aktier er mere værd i dag end for et år siden. Toppen af den overdrevne markedsoptimisme er bare forsvundet. Vi sætter fokus på et efterår, der kan blive ganske turbulent, når vi inviterer Berlingskes læsere ind i Salonen den 12. august kl 17.00 -18.00. Ulrik Harald Bie er Berlingskes økonomiske redaktør https://www.berlingske.dk/oekonomi/blodbad-paa-aktiemarkeder-er-del-af-en-kompliceret-fortaelling